到目前为止，美国总统特朗普应该明白了这一点：他可以征收高关税。或者他可以选择低利率。但他不能两者兼得。
问题是，特朗普确实两者都想要，而且他似乎认为，他可以在以提高成本和价格的关税激怒一切的同时，以武力或智慧战胜市场，提供良好的商业环境。在这一点上，特朗普尝试了最高关税，市场也以最大后果做出了回应。现在悬而未决的问题是，特朗普是否会接受后果，具有讽刺意味的是，这将破坏他议程的其他关键部分。
如果不是特朗普，投资者现在正享受着市场和经济的甜蜜点。解读加征关税前经济状况的数据显示，通胀——过去三年的祸患——正回到接近正常水平，而经济增长和失业率保持不变。这将是难以捉摸的“软着陆”，即通胀在没有衰退的情况下下降。
三月份的通货膨胀率从2.8%下降到2.4%，接近美联储2%的目标。“在关税狂怒之前，消费者和生产者通胀趋势都在放缓，而不是加速。”罗森博格研究公司（Rosenberg Research）的经济学家戴维·罗森伯格（David Rosenberg）在4月11日写道，“这可能会导致债券收益率暴跌。”
通货膨胀或通货紧缩的下降通常会导致利率下降，原因有几个。这给了美联储更大的空间来降低短期利率，而不用担心推高物价。它降低了长期债券持有人倾向于要求的通胀溢价。它还可能意味着经济放缓，其中需求下降，贷款减少，货币价格（利率）下降。
但自特朗普于4月2日宣布对数十个贸易伙伴的进口商品加征两位数的关税以来，关税一直在上升。特朗普在4月9日撤回了这些关税，同时将大多数中国进口商品的关税提高到145%。利率继续上升，基准国债收益率从4月4日的3.9%跃升至仅仅一周后的4.5%。
这在短时间内是一个很大的飞跃，表明一些破坏性的事情正在发生。从经济上看，市场认为特朗普的关税将推高通胀，导致美国经济放缓，降低美国资产回报率，并使其他类型的投资相比之下更具吸引力。利率必须提高，才能吸引投资者重新购买美国国债或任何其他与美国经济相关的资产。
当然，特朗普希望尽可能低的利率，就像他作为一个严重依赖信贷的房地产开发商所做的那样。他呼吁美联储降息，以抵消他的关税可能造成的损害。今年2月，特朗普的财政部长斯科特·贝森特（Scott Bessent）表示，“总统希望降低利率”，并特别关注10年期国债，它决定了抵押贷款和大多数其他消费者和企业贷款的利率。
如果特朗普从未发动贸易战，他的利率就会更低——所有借款的人都会从中受益。“问题在于，特朗普的关税动荡预计会引发通胀。”亚德尼研究公司（Yardeni Research）的经济学家埃德·亚德尼（Ed Yardeni）在4月14日的一份分析报告中写道。
“这意味着不断上升的通胀可能会推迟美联储为避免经济衰退而采取的任何宽松措施。”
市场现在已经表明，只要经济在增长，消费者支出保持稳定，高关税和低利率是相互排斥的。因此，特朗普有三个选择：坚持他的关税并接受更高的利率，至少废除部分关税以降低利率，或者在保持关税到位的同时试图迫使利率下降。
如果特朗普改变对关税的看法，市场会欢呼雀跃，但这种情况发生的可能性似乎很小。特朗普可能会接受更高的利率和其他不利后果，他最终可能不得不这样做。然而，投资者现在担心的是，特朗普首先会试图通过一些非正统的实验来迫使利率下降，这可能会比特朗普的保护主义议程更糟糕。
操纵利率的一种方法是，美国财政部减少10年期和30年期国债等长期国债的发行，同时增加短期国债的销售。珍妮特·耶伦（Janet Yellen）从2023年开始担任拜登的财政部长，将短期工具发行的国债比例从20%的建议范围推高至22%左右。贝森特当时批评了这一举措，但担任财政部长后继续执行了这一政策。提高短期票据的比例将意味着进入市场的长期债券将减少。如果对债券的需求保持稳定，较低的供给意味着债券价格将上涨，而利率将相应下降。
更令人担忧的情况是，特朗普解雇美联储主席杰罗姆·鲍威尔，并试图任命一位更愿意降息的新主席，即使这确实会引发通胀。特朗普的一些批评者认为，他正准备这样做，把鲍威尔当作利率上升的替罪羊，并安插一个更有可能听从特朗普命令的人。
解雇鲍威尔可能很快就会适得其反，因为市场依赖于一个被视为与政治无关的央行，即使它确实会犯错误。一个对特朗普友好的美联储更急于降低短期利率，可能会加剧对通胀的担忧，因为这表明美联储并不特别关心更高的通胀。短期利率和长期利率通常走向相同，但它们不必如此，如果美联储的短期降息可能导致通胀上升，长期利率仍有可能走高。
特朗普降低长期利率的第三种方法是引发经济衰退，无论特朗普是否有意，这都可能发生。例如，在特朗普于4月2日宣布征收关税时，高盛将其经济衰退的可能性提高到65%，然后在他于4月9日推迟了许多关税后，将其降至45%。然而，与许多其他预测机构一样，高盛认为，到2025年底，美国经济增长仍将放缓至零，如果再次出现意外冲击或特朗普的政策失误，美国经济几乎没有缓冲余地。
在经济衰退中，失业率上升和工资下降通常会导致开支削减和需求低迷。反过来，这通常会降低价格，缓解对通胀的担忧。再加上美联储的短期降息，这足以将长期利率降至一个可能会让特朗普满意的区间——比如，10年期国债利率降至2%或更低，这可能相当于4%左右的抵押贷款利率。
无论特朗普如何努力实现这一目标，他都在采取非常迂回的方式降低利率，因为只要他从未发动贸易战，他可能就会降低利率。这可能不是一段愉快的旅程。
